CBOE发布的波动率指数VIX备受投资者关注。表面意义上讲，VIX与股指收益存在着强烈的负相关性，也就是在股指逐步企稳走高时，VIX趋于下降；当股指下跌时，VIX趋于上升；这一现象在股指出现剧烈动荡产生大幅下跌时更为明显，VIX通常会急剧飙升。
很多投资者及投资分析员希望从VIX的走势中提前预警股指走势，在风暴来临之前，做好准备。当然，这只是股指预测的一种方法，准确与否，我们不做讨论。 更多时候，专业投资者以及金融机构，会把VIX作为监测市场信心与稳定性的晴雨表，以此来决定交易规则和风险控制。后文我们会谈到，VIX本身就直接影响期权产品的定价：VIX高，期权价格就贵。这也符合高风险高回报的常识。因此相对于不同的投资目标与风控原则，金融机构会在不同的VIX水平采取不同的交易策略。例如，以代客、做市交易为主的券商，在VIX超越20/25时，会严格风控；在VIX超越30/35时，会大幅减少市场风险敞口，甚至停止交易。 近10年来，随着金融创新以及CBOE陆续发布的基于VIX的期货与期权产品，VIX对专业机构甚至与普通投资者又有了新的含义。VIX期货、期权、及ETP，不仅可以为投资者提供投资组合的长尾避险机制，还可以使投资者涉足原来仅限机构间的波动率交易市场，更为重要的是投资者可以利用VIX特性，及衍生品的结构属性与历史规律，在全新的资产类别中，捕获交易机会。
VIX衍生品是场内交易品种中最为复杂的产品之一。估计很多投资者切身经历过V交易中的巨额损失(8年累计下跌99.9%)，也有很多投资者听到过许多机构与个人利用VIX衍生品获取高额回报的例子。我们认为，VIX衍生品属于非常高风险的投资工具，在对基础产品有清晰透彻了解之前，不要轻易入市。即使有回测与实盘支持的交易信号，也要保持自身的认知与判断力。 CBOE VIX全称为CBOE Volatility Index(VIX Index)， 是期权期货交易所（CBOE）使用的市场波动性指数。通过该指数，可以了解到市场对未来30天市场波动性的预期(未来波动率尚未发生，所以只有市场期待值；VIX是市场期待值的一种估算方法)。 VIX自1993年开始发布。初期根据S&P100指数(OEX Index)期权序列的价格，利用期权定价模型反向推算得出的30日隐含波动率。2003年，CBOE更新算法，利用S&P500指数(SPX)虚值期权价格加权平均计算出市场期待的30日波动率。从此，VIX的计算与发布不再依赖于期权定价模型(model-free)。 今天，结合周期权与月期权，利用到期日介于23天到37天之间的看涨与看跌期权，CBOE每15秒发布一次恒定30日(精确到时分秒)的波动率指数，估算市场在此时对未来30天S&P500指数波动率的期待。此外，对于其它市场指数及不同到期日(短期，中期，长期)，CBOE和其它机构都有相应的波动率指数进行描述。 波动率是决定期权价格的唯一也是最为重要的因子。投资者对股指未来的走势预期，会反应在他们买入／卖出看涨／看跌期权时的竞价上。在市场前景不明朗，市场快速下跌，或有重大经济事件前，投资者会更加激进的买入虚值期权，作为投资组合的避险机制；这一行为直接导致该期权价格的上涨，同时反应在隐含波动率的上涨。不同到期日与不同行权价的虚值期权的价格上升，会使波动率微笑与波动率曲面变得陡峭；随着恐慌情绪蔓延，投资者对未来走势更加分化，逐渐导致波动率曲面的整体上升。VIX反应的是30天前后平值附近的虚值期权的加权平均值，试图用单一点的估算来描述整体市场对波动率的预期。 VIX指数经过20余年的发展，积累了很多交易数据。研究者分析总结了很多既有规律(stylized cts)。比较重要的有以下几点：
上图展示的是VIX自2000年1月至2017年2月初的走势。不同于多数股票与股指走势，VIX很少在长时间内出现单边走势：虽然多数时间处于10-20间的波动，VIX频繁出现非常陡峭的飙升与回落过程。这一现象，我们称为均值回归。研究者认为波动率在任何一个历史时间保持着长期的中枢，当市场波动导致VIX大幅偏离稳定值后，会迅速回调，继续沿着长期中枢的方向发展。很多波动率预测的理论模型也是基于这个假设。此外，长期中枢并不是固定不变的，只不过它的变化速度要远远低于VIX的波动。当然，均值回归只是基于样本观察的一个假设，随着时间的发展，VIX也有可能改变它的形态分布。 如果我们暂时接受这一假设，上图中我们可以观察到不同的中枢发展阶段：例如2000-2002年间，均值中枢在20附近；2003-2007年间，长期均值中枢逐步下探到12附近；而2012至今，均值中枢也长期保持在低位12左右。 图中还有一点值得注意：VIX峰值多出现在30-50之间，但最高峰值出现在08年金融危机时的80 ；底部非常稳固，很难突破10的下限。 均值回归是我们VIX交易中重要的基础假设之一。例如近期的波动率处于历史低位，2月6日VIX收盘于11.37，处于2000年至今的第3.7个百分位(历史上仅有3.7%日前低于该价位)；1月27日VIX收盘于10.58，是近两年多来的新低，处于2000年至今的第1个百分位。结合长期走势图，我们可能不想此时做空VIX，很有可能观察或做多，因为VIX基本处于历史最低，但持续时间我们不确定。 请读者注意，VIX和其衍生品期货、期权、与ETP，并不具有1:1的对等关系；因为这些产品的结构属性，即使VIX处于低位，可能仍然存在通过衍生品的做空机制。还需指出，VIX是计算指数，并没有可以直接交易的产品，因此没有直观意义上的做多与做空。理论上可以用计算VIX指数的SPX期权操作，但需要持续进行动态对冲与调仓，不适宜普通投资者。需在深入理解产品知识后，再选择策略。 上图中还可以观察到VIX的飙升很少单次出现，经常会在相对较短的时间内多次出现。这一现象研究者称为群簇(clustering)效应。 前文提到VIX历史曲线显示不同阶段有不同均值中枢。当VIX处于不同均值中枢阶段时，其变化特性也不同。这一点，我们在下面时间序列分析中，会做详细探讨。
上图显示2000年至现在SPX相对于VIX的走势，红色为VIX，蓝色为SPX。显然SPX与VIX走势相，这一现象在SPX急剧下跌时更为显住。事实上，自2000年至今，SPX与VIX日收益率的相关系数为－0.738。 SPX与VIX间的负相关性，在VIX交易中也有着重要的作用。VIX的飙升幅度通常远远高于SPX下跌幅度，例如2000年至今，SPX单日跌幅超过5%有14次，平均跌幅为6.6%，最大跌幅为9%；相对应的VIX平均涨幅为9.2点，或19.6%，在SPX最大跌幅时，VIX涨幅为14.12点，或25.6%。因此，合理利用VIX衍生品可以利用杠杆，有效的为股票投资组合提供避险机制。 有学术研究显示，2008－2009年金融危机期间，持有1-3%的VIX期权对冲仓位，可以成功的抵抗市场的巨幅震荡。 VIX频度分布如下图所示(横坐标表示小于等于当前值，例如横坐标25代表VIX介于22-25之间)
单日最大飙升值在VIX交易中可以提示最大风险。如下图所示，该值随VIX水平上升而增加。当VIX低于16时，单日飙升基本位于5以下；当VIX介于16与28之间时，单日飙升增加到8；当VIX高于30时，单日飙升会经常高于10。有趣的现象是当VIX达到顶峰时，单日飙升反而最低或为转而下降。 此外，我们可以查询历史上近似情景。例如2月6日VIX收于11.37，在时间序列中检索，我们寻找到94个交易日VIX报收于11与11.50之间。如果历史可以为我们提供任何线个交易日的后市发展的统计结果。 推荐：
|
